Vaxtaparadís norðursins

11.8.2016 Skoðun

Um allnokkuð skeið hafa vextir erlendis til lengri og skemmri tíma verið að lækka, nú seinast í kjölfar þjóðaratkvæðagreiðslu Englendinga um Brexit. Á sama tíma hefur vaxtamunur Íslands til lengri tíma vaxið og hefur sjaldan eða aldrei verið meiri. Segja má að Ísland hafi breyst í sannkallaða „vaxtaparadís“ bæði fyrir innlenda og erlenda fjárfesta en ólíkt öllum öðrum „hávaxtaríkjum“ er verðbólga lág, lánshæfi landsins fer hækkandi, skuldir fara lækkandi og gjaldmiðill landsins styrkist stöðugt. Þetta er óneitanlega mikil þversögn og er ætlunin hér að greina hvað gæti legið að baki.

Verðbólguvæntingar lykill að lágum vöxtum

Þegar yfirlýsingar peningastefnunefndar Seðlabankans í tengslum við vaxtaákvarðanir seinustu ára eru skoðaðar, er áberandi að fyrir utan þróun sjálfrar verðbólgunnar ráða svokallaðar „verðbólguvæntingar“ mestu þegar kemur að ákvörðun vaxta. Ef verðbólguvæntingar eru langt yfir verðbólgumarkmiði er erfiðara fyrir Seðlabankann að halda vöxtum lágum, jafnvel þótt stundarverðbólga sé nálægt markmiði, því þá skortir peningastefnuna „kjölfestu“, eins og bankinn hefur jafnan orðað það. 

Bankinn hefur nokkrar leiðir til að meta verðbólguvæntingar, s.s. með könnun á meðal þeirra sem vinna á fjármálamarkaði en einnig með því horfa til kannana á væntingum almennings og stjórnendum fyrirtækja.

Almennt er þó talið að langbestu vísbendingar um verðbólguvæntingar fáist með því að bera saman óverðtryggða og verðtryggða vexti á skuldabréfamarkaði bæði til skamms og langs tíma – þ.e. svokallað verðbólguálag sem er mismunur óverðtryggðra og verðtryggðra vaxta til sömu tímalengdar. Auk þess hefur Seðlabankinn horft til svokallaðs „áhættuálags“ sem hluta af verðbólguálaginu og verður að draga það frá til að meta raunverulegar verðbólguvæntingar út frá skuldabréfamarkaði. Áhættuálagið, sem á að endurspegla óvissu um verðbólgu og áhættuþóknun vegna seljanleika skuldabréfa, er metið 0,5% samkvæmt Seðlabankanum (sjá bls. 36 í Peningamálum frá nóvember 2014). 

Seðlabankinn ætti að fagna

Það ætti því að vera bankanum mikið fagnaðarefni, hversu lágar verðbólguvæntingar eru í dag og hversu stöðugar þær hafa verið í töluverðan tíma, sérstaklega í ljósi þess að íslenska krónan hefur verið óstöðug sem leiðir að jafnaði til óstöðugs verðlags. Líkt og eftirfarandi mynd sýnir hafa 5 ára verðbólguvæntingar í talsverðan tíma verið í kringum 3,0% og sé leiðrétt fyrir áhættuálagi, eru væntingarnar komnar undir verðbólgumarkmið bankans. 

Í þessu sambandi er áhugavert skoða kynningu Más Guðmundssonar seðlabankastjóra á fyrsta fundi svokallaðs „þjóðhagsstöðugleikaráðs”, birt þann 8. júní síðastliðinn. Þar kemur fram áhugaverð mynd sem sýnir verðbólguvæntingar til lengri tíma í 8 ríkjum Evrusvæðisins (gögn í myndinni hafa hér verið uppfærð til dagsins í dag). Verðbólguvæntingar í þeim ríkjum (til 5 ára að jafnaði), að Japan undanskyldu, mælast á bilinu 1,8-2,5%, sem er sögulega lágt á tímum mikillar og viðvarandi verðhjöðnunar i heimshagkerfinu.  Nær öll umrædd ríki heyja nú harða baráttu við að ná verðbólgu upp en ekki niður og örva þannig hagkerfi sín. Kjölfesta peningastjórnunar á Íslandi virðist því vera á pari við helstu verðhjöðnunarhagkerfi heimsins á sama tíma og vaxtastigið, til skemmri og lengri tíma, er eins og í öðru sólkerfi!

Verðbólga á Íslandi er hverfandi í dag eða einungis 1,1% og án húsnæðis er hún neikvæð um 0,6% (!). Sú staðreynd að raunstýrivextir Seðlabanka Íslands eru á sama tíma 5,0%, meðan verðbólguvæntingar og verðbólga er á sama stað og í ríkjum sem hafa verulega neikvæða raunvexti, bendir til að vextir séu helst til háir á Íslandi í dag, svo vægt sé til orða tekið. 

Alvarlegir fylgikvillar of hárra vaxta

Þvert á allar spár Seðlabankans hefur verðbólgan vegna launahækkana síðustu missera ekki raungerst. Það er því ljóst að verðbólgulíkön Seðlabankans endurspegla ekki breyttan veruleika innlendra fyrirtækja, m.a. aukna samkeppni og veltu gegnum ferðamannastrauminn, og það er verulegt áhyggjuefni ef svo verður áfram.

Það er ekki einfalt að meta „kostnaðinn“ af því að raunvextir hafi verið allt of háir um langt skeið en hann hlýtur að vera umtalsverður, einkum fyrir fyrirtækin í landinu. En það eru aðrir og ekki síður alvarlegir fylgikvillar of hárra vaxta byrjaðir að gera vart við sig.

Verðbólgan kom ekki

Einn alvarlegasti fylgikvilli hárra vaxta er að Seðlabankinn hefur sett höft á fjárfestingar erlendra aðila í skuldabréfum - þrátt fyrir að á seinustu tólf mánuðum hafi erlendir aðilar að langmestu keypt mjög löng skuldabréf og hljóti því að flokkast sem langtímafjárfestar. Þegar markmið stjórnvalda er að lyfta höftum felst alvarleg þversögn í því finna upp á og beita  nýjum höftum og regluverki til að þvinga peningastefnuna inn í of þröngan ramma, af þeirri ástæðu að bankinn hefur ekki efni á að greiða eigin raunvexti í gegnum gjaldeyriskaup sín. Afleiðingin af því er fyrirsjánlegur skortur á langtímafjármagni á sama tíma og við erum að hleypa innlendum aðilum út úr höftum samhliða hæsta lengri tíma nafnvaxtamuni við útlönd, í það minnsta í þrjá áratugi.

Vextir eru of háir, framleiðni hefur aukist samfara örum vexti ferðamanna og hagræðingu fyrirtækja. Forsendur Seðlabankans hafa ekki staðist, verðbólgan sem átti að koma, kom ekki! Það ætti því að vera borðleggjandi að vextir þurfa að lækka en með þeim skilaboðum að þeir verði hækkaðir á ný ef á þarf að halda. Því það er nefnilega alltaf hægt að hækka vexti aftur ef forsendur breytast!

- Greinin birtist í Morgunblaðinu 11. ágúst 2016.